尽管大量资金涌入这些新的现货比特币 ETF，CoinShares报告上周全球数字资产ETF流入资金达 11.8 亿美元，但对比特币价格的预期积极影响尚未实现。这引发了人们对这些 ETF 的基本机制及其对比特币价值影响的疑问。
首先，我们要确保我们正确地描述了情况。当贝莱德 (BlackRock) 于 2023 年 6 月 15 日宣布申请现货比特币 ETF 时，最近的价格上涨势头加剧。当时，比特币的价格约为 25,000 美元。随后，价格上涨了 70%，达到 42,000 美元左右，基本上是横盘整理。
随着 ETF 的推出，比特币飙升至 49,000 美元，但迅速跌至 42,000 美元左右。从图表来看，我们有理由认为，在周期的这一点上，比特币可能已经超买至 44,000 美元以上。
考虑到这一点，让我们看看比特币购买与最近批准的现货比特币 ETF 的关系如何。
出于ETF目的，比特币如何估值
现货比特币 ETF 的运作比看上去更复杂。当个人购买或出售 ETF 股票（如贝莱德提供的 ETF 股票）时，比特币并不是实时买卖的。相反，代表股票的比特币至少提前一天购买。
ETF 发行人用现金创建股票，然后用现金购买比特币。这种间接机制意味着 ETF 之间不会发生比特币的直接转移。因此，对比特币价格的影响是延迟的，并且不能反映实时交易活动。
本质上，对于像贝莱德这样的 ETF，任何一天的股价都代表比特币在标准交易时间内的平均价格，而不是比特币在任何特定时间的实时价格。大多数 ETF 使用“CF 基准指数”来计算任意一天的比特币价格；CF Benchmarks网站将其描述为：
CME CF 比特币参考利率 (BRR) 是每天一次的比特币基准指数价格，汇总了主要加密货币交易所运营的多个比特币-美元市场的交易数据。
它使用 Bitstamp、Coinbase、Gemini、Itbit、Kraken 和 LMAX Digital 的平均价格。根据 CF Benchmarks 的数据，这就是比特币的价格。请注意，1 月 11 日其近期高点为 47,525 美元。
这是使用 CryptoSlate 数据在 1 小时时间范围内得到的相同周期和 Y 轴刻度。根据 CF Benchmarks 的数据，截至发稿时，比特币的价值为 42,594.27 美元，而CryptoSlate的实时价格为 42,332.35 美元。这表明由于今天是美国公众假期而无法交易的现货 ETF 的交易价格低于现货比特币 ETF。
老实说：我没想到 ETF 推出时会发生这种情况。我谦虚地相信 ETF 实际上会追踪比特币的价格，机构会相对于交易的 ETF 份额买卖 BTC。我是多么错误和天真。
我深入阅读了 S1 文件，但没有考虑到潜在的比特币可能会在几天后通过闭门交易以平均价格购买。我理所当然地认为 CF 基准指数价格将是实时总价格。值得注意的是，这种情况确实存在，它被称为BRTI。然而，这仅用于“参考”目的，而不是用于计算交易价格。
比特币如何进入ETF
这就是比特币在不同现货比特币 ETF之间交易的一般方式。
高盛、Jane Street 和摩根大通证券等授权参与者在任何标准营业日的规定时间向“转让**、现金托管人或主要执行**”下达一篮子股票的创建订单。Grayscale 的截止时间是下午 2 点，而 BlackRock 的截止时间是下午 6 点。
此后，保荐人 (ETF) 负责确定总篮子资产净值 (NAV) 并计算任何费用。该过程通常会在可行的情况下尽快完成；例如，对于灰度，时间是下午 4 点；对于 BlackRock 来说，现在是纽约时间晚上 8 点。这里的精确时机对于确保根据当天收盘市场数据对篮子进行准确估值至关重要。
您可能见过有关 ETF 的 T+1 和 T+2 等术语。术语“T+1”或“T+2”是指这些交易的结算日期。“T”代表交易日期，即下订单的日期。“T+1”是指下单后的下一个工作日结算，“T+2”是指两天后结算。
对于现货比特币 ETF，流动性提供者根据具体的招股说明书，在 T+1 或 T+2 日期将比特币的总篮子金额转移到信托的金库余额中。据报道，这确保了交易符合结算交易的标准金融市场惯例。
比特币购买的执行和结算以及将其转入信托交易钱包的时间通常发生在 T+1，而不是购买 ETF 份额时。
场外交易及其影响
该机制的一个重要方面是所涉及的场外交易（OTC）。交易是在机构参与者之间在私人环境中进行的，远离公共交易所。虽然这些交易不会直接影响市场价格，但为交易所价格开创了先例。
假设贝莱德等机构在这些场外交易中同意较低的比特币价格。在这种情况下，如果公众或做市商可以获得该信息，则可以间接影响市场价格。然而，它不会影响比特币的实时价格，因为这些交易不会添加到全球合并订单簿中。它们本质上是点对点的私人交易。
此外，根据 CF 基准指数定价方法，如果比特币全天交易价格为 42,000 美元，但随后在当天收盘时反弹至接近 50,000 美元，CF 指数价格可能会远低于当前现货价格价格取决于交易量（以及 CF Benchmarks 进行的其他复杂计算。）
这意味着资产净值将根据低于现货价格的价格计算，并且第二天的任何创建或赎回都将在场外交易中进行，旨在尽可能接近资产净值。
任何有权进行场外交易的做市商都不太可能愿意以当前 50,000 美元的现货价格交易比特币，这可能会消除这些较高价格的流动性，从而使现货价格重新与 ETF 的资产净值保持一致。短期内，ETF 资产净值可以在确定比特币现货价格方面发挥更重要的作用，从而减少波动性，实现更平滑的平均价格。
然而，这些交易仍然必须在区块链上进行，因此需要在钱包之间转移比特币。这种运动，尤其是机构钱包中的运动，对于市场分析将变得越来越重要。
例如，Coinbase Prime 的热钱包方便交易，而机构的冷钱包用于长期持有，可以在 Arkham Intelligence 等平台上进行分析。
我相信这些场外交易越透明，对所有市场参与者来说就越好。然而，这些活动的可见性目前有些不透明，美国证券交易委员会似乎认为这对投资者来说是**的。
比特币ETF的供应紧缩即将到来
然而，这些柜台并没有无**的比特币供应；它不是黄金或现金。考虑到可用的流动性比特币总量（估计在 6.2 至 1160 万个比特币之间，即约 4000 亿美元），这一限制变得更加重要。随着 ETF 的增长和可用比特币供应的收紧，场外交易柜台可能被迫从公开市场购买比特币，这可能会影响价格。
比特币的很大一部分仍然无法移动，被锁定在长期持有或丢失的钱包中。随着时间的推移，流动性比特币的稀缺可能会显着影响市场动态。Samsom Mow认为这可能比我想象的更迫在眉睫。
通过将比特币流入 ETF 与通过挖矿发行的情况进行比较，他认为比特币可能会在几周内飙升至 100 万美元。我认为目前市场上的流动性太多，无法实现这种情况，但人们可以梦想。
灰度的比特币持有量和费用结构在这个生态系统中值得注意。与竞争对手（~0.2%）相比，其费用更高（1.5%），灰度的任何赎回都可能将比特币释放到场外交易市场，影响平均价格和市场动态。
灰度大约有 290 亿美元的比特币准备出售给其他比特币 ETF；这是大量的流动性。不同 ETF 及其定价机制之间的相互作用凸显了比特币市场的复杂性。
最终想法和消费者保护
目前比特币ETF大量流入但比特币价格却没有成比例上涨的市场状况，是由于ETF交易的延迟平均定价机制造成的。这种现象，加上机构参与者在不同规则下运作，引发了有关市场效率和潜在“操纵”的问题。
加里·詹斯勒（Gary Gensler）“不知疲倦”地工作，以确保投资者在投资任何比特币相关产品时受到保护。我很高兴这些 ETF 如此清晰透明，不可能私下操纵价格，而且一切都是公开的，就像在透明、开放的比特币账本上一样……
这份 11 多页 100 页的 ETF 招股说明书简洁地解释了Gary Gensler领导下的比特币投资运作方式的各个方面。再加上 T+1 CF 基准指数对一篮子股票创建和赎回的平均定价，投资比特币的价格必须比以往更安全、更直接……对吗？
撇开讽刺不谈，这就是受监管的 ETF 的运作方式；现货比特币 ETF 与类似产品没有什么不同，我认为使用它们的人都了解他们投资的是什么。
最终，比特币（2100 万枚）的有限性，加上减半事件和市场流动性表明，ETF 对价格的重大影响可能会继续延迟，但不会永远。对于散户投资者来说，持有比特币可能会限制机构购买比特币的可用性，从而影响市场。
这种稀缺性可能会迫使 ETF 和机构参与者从公开市场采购比特币，从而可能推高价格。
与GameStop 的“所有空头挤压之母”的比较突显了集体散户行动的潜在力量。正如鼓励股东不要将其股票出售给卖空者一样，比特币持有者也可能通过不将其硬币出售给 ETF 来影响市场。随着这些 ETF 管理资产（AUM）的增加和流动性比特币供应的减少，市场可能会发生重大变化。
总之，虽然场外交易和平均定价机制目前占据主导地位，但不断变化的格局表明，比特币的有限供应和ETF 不断增长的需求可能会导致显着的市场变化。
“持有”比特币可能是一种战略举措，现在比以往任何时候都更能影响机构买家的比特币可用性和定价，这些机构买家可能很快就会用完以“平均”价格购买的比特币。
